銅：牛市不在，多頭策略已不再占優(yōu)
時(shí)間：2022-06-13   點(diǎn)擊：(997)

一、看空銅價(jià)的宏觀邏輯支撐

 

疫情

 

疫情是壓制經(jīng)濟(jì)的最主要因素，導(dǎo)致現(xiàn)在的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)和經(jīng)濟(jì)狀態(tài)弱于疫情前。新增的病例明顯改變了很多經(jīng)濟(jì)活動(dòng)和人們的生活方式。從2020年疫情爆發(fā)之后，美國平均勞動(dòng)參與率的明顯下滑，從之前接近64%的勞動(dòng)參與率下降到現(xiàn)在62%左右，而且現(xiàn)在沒有看到回暖跡象。

 

勞動(dòng)生產(chǎn)力函數(shù)里勞動(dòng)力是一個(gè)關(guān)鍵的正向指標(biāo)，勞動(dòng)力的下降它必然影響整個(gè)經(jīng)濟(jì)的潛在增速，只要疫情還沒有消失，這個(gè)經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)都會(huì)相較疫情前減弱。

 

通脹壓力

 

目前通脹壓力巨大，回落需要較長時(shí)間。美國的通脹達(dá)到了過去40年新高，歐洲達(dá)到歐盟成立以來的歷史高點(diǎn)。從CRB現(xiàn)貨金屬指數(shù)指標(biāo)分析可以看出，它的走勢跟美國的PPI走勢已經(jīng)分差了一年多的時(shí)間，它可能指示著未來PPI會(huì)下降，也意味著可能通脹見頂?shù)嫩E象，但即使通脹見頂，回落也是需要一個(gè)過程的，需要更長的時(shí)間，而且回落的過程中對于經(jīng)濟(jì)增長也有制約的效應(yīng)，對于消費(fèi)的沖擊較大，高漲的通脹制約經(jīng)濟(jì)增長，對以消費(fèi)為主的歐美經(jīng)濟(jì)具有直接沖擊。

 

貨幣緊縮

 

加息政策對于宏觀經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生抑制作用。每一次加息周期內(nèi)，PMI基本都出現(xiàn)了見頂回落行為。這其實(shí)本身就表明了加息確實(shí)是對經(jīng)濟(jì)是有抑制作用的，對于本次加息，更大的擔(dān)憂在于利率加的太快而經(jīng)濟(jì)對于資金成本的反應(yīng)是相對而言比較慢的，如果突然在幾個(gè)月之內(nèi)就把利息加到一個(gè)比較高的水平，整個(gè)經(jīng)濟(jì)層面反應(yīng)過來的時(shí)候，這個(gè)影響已經(jīng)比較深了。加息對經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張有明顯制約效應(yīng)，過快的加息將使得這種效應(yīng)在未來某個(gè)時(shí)候集中體現(xiàn)。

 

每一次縮表之后的經(jīng)濟(jì)增速都有明顯的一個(gè)下滑。

 

2017-2018年按照這個(gè)規(guī)律顯性外推，如果2022年啟動(dòng)縮表，則2023年經(jīng)濟(jì)增長將承壓�，F(xiàn)在變成了經(jīng)濟(jì)下行的同時(shí)還在緊縮貨幣，我們很難對未來產(chǎn)生一個(gè)樂觀的一個(gè)看法。

 

地緣政治

 

地緣政治風(fēng)險(xiǎn)方面，首先是俄烏沖突以及其對于歐洲的直接沖擊和對于其他地區(qū)的間接影響，其次是中美之間的博弈。在現(xiàn)在這個(gè)時(shí)間節(jié)點(diǎn)，中美兩國之間的關(guān)系其實(shí)是很難得到一個(gè)明顯的緩和。一旦在經(jīng)濟(jì)形勢稍微好轉(zhuǎn)的情況下，美國可能還會(huì)有進(jìn)一步的舉措，尤其是當(dāng)它的中期選舉之后做更多的一些事情去阻礙中國的崛起。

 

人口、技術(shù)創(chuàng)新

 

人口方面，全球的勞動(dòng)力人口在20世紀(jì)80年代以后已經(jīng)持續(xù)放緩，疫情之后導(dǎo)致人口增長進(jìn)一步放緩�？萍紕�(chuàng)新稀少，互聯(lián)網(wǎng)紅利減弱，整個(gè)生產(chǎn)效率是也沒有提高，即使沒有疫情，從經(jīng)濟(jì)增速長周期來看，可能也是處于一個(gè)疲軟的階段。

 

二、看空銅價(jià)的輔助研究及指標(biāo)

 

制造業(yè)PMI趨勢下行

 

銅價(jià)與PMI的關(guān)系開始修復(fù)。12月份之后PMI往下銅價(jià)往上，4月份之后有了一定的修復(fù)。這種修復(fù)肯定是要持續(xù)的，但是有兩種途徑。可能是PMI反彈往上走，可能是銅價(jià)往下跌。我們認(rèn)為銅價(jià)下跌的可能性更大。

 

PMI的反彈的這種支撐其實(shí)是不夠的，歐美的這種消費(fèi)信心指數(shù)，商業(yè)信心指數(shù)沒辦法支撐PMI去往上走。再加上貨幣政策的影響，都難得出這樣一個(gè)就是說PMI往上走去修復(fù)銅的一個(gè)關(guān)系，所以更有可能是銅價(jià)往下走，修復(fù)與PMI之間的一個(gè)關(guān)系。

 

美元強(qiáng)勢周期

 

美元指數(shù)本身跟銅是一個(gè)負(fù)相關(guān)的關(guān)系。在美聯(lián)儲(chǔ)貨幣緊縮的背景下，疊加全球經(jīng)濟(jì)景氣下行的一個(gè)背景，美元會(huì)迎來一個(gè)強(qiáng)勢周期。這就意味著銅在未來可能都會(huì)面臨一個(gè)強(qiáng)美元的狀態(tài)，強(qiáng)美元背景下，銅價(jià)上漲的可能性很低。

 

美國房地產(chǎn)周期見頂

 

美國房地產(chǎn)見頂，領(lǐng)先銅價(jià)。去年4月份和11月份美國房地產(chǎn)的新屋銷售數(shù)量和新屋銷售價(jià)格都出現(xiàn)了見頂跡象�？赡茉谖磥砟骋粋�(gè)時(shí)刻，就是幾個(gè)月之內(nèi)進(jìn)入熊市的信號。

 

美國庫存周期迎來拐點(diǎn)

 

美國制造業(yè)庫存環(huán)比增速回正之后，多數(shù)時(shí)候是下行，同時(shí)指引銅價(jià)進(jìn)入下行周期。目前整個(gè)制造業(yè)的庫存回正，銅按照這樣一個(gè)指示信號，未來進(jìn)入一個(gè)熊市。

 

現(xiàn)在我們認(rèn)為它由被動(dòng)去庫切換到了主動(dòng)補(bǔ)庫，供應(yīng)鏈已經(jīng)有一定的恢復(fù)。從這個(gè)短周期的演變角度來講，美國的經(jīng)濟(jì)會(huì)有一個(gè)偏弱，美國經(jīng)濟(jì)作為全球經(jīng)濟(jì)龍頭，美國經(jīng)濟(jì)走弱之后，其他經(jīng)濟(jì)體也受到明顯拖累，出口可能會(huì)面臨更大壓力。

 

三、看空銅價(jià)的基本面邏輯支撐

 

根據(jù)基本面的供需判斷，我們認(rèn)為供給有余力保持穩(wěn)定，甚至是增長。

 

TC/RC趨勢反彈指引銅礦供應(yīng)增加，TC的趨勢跟原生銅的增速呈明顯正相關(guān)的關(guān)系。TC往上走意味著銅礦就原生成的供應(yīng)增速會(huì)提高。2012-2013年，銅礦的資本開支是一個(gè)高峰。我們也認(rèn)為它指引著2022年左右會(huì)是一個(gè)投產(chǎn)高峰。

 

需求端我們認(rèn)為不太樂觀，傳統(tǒng)需求端成為拖累。包括建筑用銅、建筑線纜、家電行業(yè)都是比較悲觀的。目前我國銷售面積已經(jīng)達(dá)到高點(diǎn)，未來存在下滑的趨勢。

 

投資方面：電網(wǎng)穩(wěn)定，電源增長，制造業(yè)投資回落。制造業(yè)利潤開始回落，未來制造業(yè)企業(yè)投資的積極性會(huì)下降，目前新基建規(guī)模還小，沒有辦法成為主力軍；傳統(tǒng)基建已經(jīng)是處于飽和狀態(tài)，很難長期維持高增長。全年來看，不會(huì)出現(xiàn)高增長。消費(fèi)電子板塊同樣比較悲觀，電腦、智能手機(jī)并有特別大的技術(shù)突破，整個(gè)市場就是一個(gè)存量市場。

 

四、銅市場主要矛盾分析及行情策略建議

 

銅價(jià)為什么跌不動(dòng)？

 

當(dāng)前主要矛盾是經(jīng)濟(jì)下行是否會(huì)兌現(xiàn)以及兌現(xiàn)的程度，市場上絕大多數(shù)人對經(jīng)濟(jì)前景不樂觀，但悲觀程度有差異，而疑慮在于疫情形勢是否改善。經(jīng)濟(jì)已經(jīng)下行較長時(shí)間、國內(nèi)正在推進(jìn)刺激。此外另一個(gè)矛盾點(diǎn)是經(jīng)濟(jì)下行預(yù)期與基本面韌性，經(jīng)濟(jì)并非面臨危機(jī)式下行，供給面臨不確定性，總需求有回暖預(yù)期，庫存仍然處在低位。

 

銅市場交易邏輯也發(fā)生了切換。在2022年4月20日以前銅交易邏輯為：強(qiáng)現(xiàn)實(shí)&不那么弱的預(yù)期；2022年4月20日以后則是：不那么強(qiáng)的現(xiàn)實(shí)&弱預(yù)期；現(xiàn)在則是：改善的現(xiàn)實(shí)&修復(fù)的預(yù)期。

 

銅價(jià)未來怎么走？

 

即使是銅價(jià)未來會(huì)進(jìn)入熊市，它的下跌形式會(huì)參考2012年-2015年下行的趨勢，下跌但并非崩潰式的下跌，實(shí)際上會(huì)呈現(xiàn)一個(gè)重復(fù)震蕩下行，中樞會(huì)不斷的下移。如果從時(shí)間截點(diǎn)的判斷上講，下一次應(yīng)該是在7、8月份出現(xiàn)一次下行行情的一個(gè)拐點(diǎn)，在6月份乃至7月份可能會(huì)比較偏強(qiáng)的過程。具體能到多高，還要關(guān)注這國內(nèi)復(fù)工復(fù)產(chǎn)之后能消化多少庫存。但即使反彈也很難去突破之前75000-76000的高度，我們甚至認(rèn)為它73000以后，就會(huì)面臨一定的一個(gè)壓力，出現(xiàn)一個(gè)比較大的一個(gè)寬幅振動(dòng)的。

 

在策略建議上面，2022年4月份以前乃至甚至更早，我們所有的建議都是認(rèn)為應(yīng)該持有一個(gè)多頭的底倉在未來，我們認(rèn)為更多的持有銅的一個(gè)空頭配置。在反彈的情況下應(yīng)該去布局空單，當(dāng)然下跌到一定程度的時(shí)候，除非是一個(gè)有套期保值需求的企業(yè)，可以去做一定的買入多頭，單純從資產(chǎn)配置的角度來講，建議一直持有空單。

 

上中下游企業(yè)如何應(yīng)對？

 

基于前面的判斷，考慮到一些貿(mào)易企業(yè)可能本身帶有一定的投機(jī)屬性，我們認(rèn)為未來最好的一個(gè)策略還是去保留空頭的一個(gè)敞口去壓住價(jià)格的下跌。那么除了中游之外，上游企業(yè)我們認(rèn)為賣出套期保值將迎來一個(gè)黃金周期。上游礦山、冶煉企業(yè)、廢銅回收企業(yè)應(yīng)該加強(qiáng)價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)管理。

 

買入套保，保存波段性機(jī)會(huì)，大趨勢向下可能會(huì)導(dǎo)致高價(jià)收購的銅未來面臨虧損風(fēng)險(xiǎn)，買入躺平策略不再有效，重復(fù)“下跌反彈”，超跌后下游迎來機(jī)會(huì)。下游更多的是一些階段性的買入套期保值機(jī)會(huì)。大趨勢向下，所以過去兩年那種買入躺平的策略不再有效。那么在這種重復(fù)下跌反彈的過程中，超跌就是每一次下跌創(chuàng)新低之后，只要有一定的穩(wěn)定的跡象，下游企業(yè)，尤其是生產(chǎn)企業(yè)，純粹從成本的角度來講是可以去布局一定的買入的。因?yàn)槲覀冋J(rèn)為它的下跌不是持續(xù)下跌，而是會(huì)不斷重復(fù)下跌—反彈—下跌—反彈的過程。

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